牛壹佰诺奖创新理论激发中国资本市场研究者进一步量化无形资产定价研究

（作者温天为上海社会科学院市值管理研究中心特约研究员）牛壹佰

2025年诺贝尔经济学奖授予了菲利普·阿吉翁（Philippe Aghion）、彼得·豪伊特（Peter Howitt）与乔尔·莫基尔（JoelMokyr）三位学者，以表彰他们在“创新驱动的经济增长”研究领域的突出贡献。上海社科院市值管理中心负责人有感于这一评选结果对经济学界而言，意味着对发展问题的深度关注再度成为主流和热点，特意邀请今年被聘为该中心担任特约研究员的香港城市大学特聘教授的笔者，结合其无形资产与新经济资产定价理论创新来分享对此次诺奖理论的解读。

笔者认为这次三位经济学家的理论回归经济学的根本问题：经济增长从何而来？三位学者的共同研究，为这一问题提供了系统的理论解释——增长并非资本堆砌的结果，而是由持续的技术创新所驱动；经济发展并非线性积累过程，而是在“创造性破坏”中实现结构跃迁。增长源自创新的自我循环机制。

由于笔者曾在法国知名银行资产管理机构实际工作多年，与上海社会科学院部分研究人员特意分享了法国经济学家的思考特征，帮助市值管理研究中心负责人用人工智能找到了目前该中心重点研究人员成果可对诺奖理论的继承和深化理解。

笔者特节选了交流与报告的精华，以人工智能报告为他山之石，可以攻错的工具，服务于中国资本市场理论创新之研究参考如下——

一、法国学者在创新驱动增长理论中的突出贡献：历史传统与理论突破的双重逻辑

2025年诺奖得主中牛壹佰，法国经济学家菲利普·阿吉翁（Philippe Aghion）的突出贡献，根植于法国经济学界对“结构性问题”和“动态演化”的长期关注，其学术传统可追溯至以下两方面：

1.对“制度与创新互动关系”的深度挖掘

法国经济学传统注重历史语境与制度分析，例如年鉴学派强调“长时段”视角下的结构性变革，这与阿吉翁的研究高度契合。阿吉翁与豪伊特提出的“创造性破坏”模型，突破了传统增长理论对资本积累的单一关注，将制度激励（如产权保护、竞争政策）与技术创新的动态竞争纳入统一框架。例如，他在研究中强调，法国在二战后通过“计划化”与市场竞争的结合，推动了技术追赶，这一历史经验使其理论更注重制度对创新的“内生性塑造”作用，而非单纯的外生变量假设。

2.对熊彼特理论的现代性拓展

熊彼特的“创新理论”虽诞生于奥地利学派，但法国学者对其思想的本土化发展具有独特贡献。阿吉翁将熊彼特“企业家精神”与“创造性破坏”转化为可分析的理论模型，同时融入法国调节学派（Regulation School）的“制度形式”（institutional forms）概念，解释了为何某些经济体（如战后德国、日本）能通过制度调整实现创新持续涌现。这种“理论建模+制度分析”的双重能力，使法国学者在创新驱动增长的“微观机制—宏观效应”链条中架起了桥梁。

二、非数学化解释的独特价值：无形资产价值贡献的“不可量化性”与“历史嵌入性”

诺奖得主中，乔尔·莫基尔（Joel Mokyr）从经济史角度的非数学化分析，与阿吉翁的理论建模形成互补，其有效性源于无形资产价值贡献的本质特征：

1.无形资产的“非竞争性”与“路径依赖”难以数学化

无形资产（如技术知识、创新文化、社会信任）具有使用上的非竞争性（可无限复制）和积累上的路径依赖（需长期制度培育），其价值贡献无法通过传统生产函数（如柯布-道格拉斯模型）简单量化。莫基尔通过对工业革命时期英国的案例研究（如专利制度、科学社团的作用），揭示了“知识创造—制度接受—技术扩散”的非线性过程。这种历史叙事比数学模型更能捕捉无形资产与创新的复杂互动。

2.制度与文化的“隐性规则”需质性分析

莫基尔强调，现代经济增长的起点是“知识制度化”，即社会对创新失败的宽容度、对产权的保护意愿等隐性规则。例如，17世纪英国皇家学会的成立与法国启蒙运动的思想传播，推动了“知识公开共享”的文化 norms，这一过程无法用数学方程表达，但却是无形资产持续积累的核心前提。非数学化解释通过历史比较（如对比明清中国与欧洲的技术发展路径），凸显了制度与文化对无形资产价值实现的决定性作用。

三、无形资产估值的“理论框架—实证验证”对应和互证

笔者的博士论文跨度十五年，其中早已提出的“O率”概念（衡量无形资产含金量），并以实践性专著推导出一系列新经济无形资产定价过程中，实体经济价值增长与资本估值发生马太效应的节点公式，与诺奖得主的理论形成了“宏观机制—微观估值”的呼应，具体体现在：

维度互补：

诺奖理论（阿吉翁、莫基尔等）笔者研究（补充托宾Q解释力的O率与无形资产估值）

核心观点：无形资产依赖制度支持（产权保护、竞争机制）才能转化为增长动力。传统托宾Q（市场价值/有形固有资产）无法反映无形资产价值，需用O率（无形资产/所有者权益）补充。

中国学者实证研究二十多年发现：创新需“创造性破坏”淘汰旧技术，推动生产率跃迁。新经济典型代表大公司FAANG、BTM等公司的高O率与其持续增长正相关，验证了无形资产的溢价效应（如有定价权技术平台估值）

政策启示：

强调政府需构建“激励创新的制度生态”（如专利法、反垄断政策）。

资本市场需重构估值体系，将知识型无形资产（如研发投入、技术平台）纳入核心指标。

关键互补性：

诺奖理论揭示了无形资产“为何重要”（制度支持下的内生增长引擎），而笔者的研究则回答了“如何衡量”（O率对托宾Q的修正）。例如，笔者研究文章证实并指出，谷歌微软英伟达等公司的高市值并非源于固定资产，而是技术平台、研发能力等无形资产，这与阿吉翁强调的“创新走向产业化”逻辑一致——无形资产的价值实现，本质上是制度激励（如专利保护）与市场竞争（如O率反映的投资者认可）共同作用的结果。

四、结论：理论、历史与实证的三重融合

法国学者的贡献源于其将理论建模与制度分析结合的学术传统，而非数学化解释则精准捕捉了无形资产价值的“历史嵌入性”与“制度依赖性”。笔者在法国和中国金融机构的实践和研究进一步从微观估值角度验证了诺奖理论的现实意义——当全球经济转向创新驱动时，无论是宏观的制度构建（如中国新质生产力战略中的“制度能力”），还是微观的资产定价（如O率对高科技投资的指导），都需超越传统资本积累思维，回归到“创新—制度—无形资产”的动态互动框架中。这也正是2025年诺奖对经济学根本问题“增长从何而来”的时代性回答。

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